Face à un avenir de plus en plus volatil, les investisseurs devront faire preuve d’une flexibilité et d’une diversification maximales, estime François Collet, Directeur Adjoint de la Gestion chez DNCA.
Quelles sont vos perspectives macroéconomiques pour le second semestre?
FC : Nous continuons de nous attendre à une reprise mondiale lente et quelque peu léthargique. Si l’Europe a été un point positif après une année difficile, les données récentes n’ont pas été très réjouissantes, compte tenu de l’instabilité persistante en Chine et de l’incertitude politique qui pèse sur la zone euro.
En outre, les États-Unis ont montré des signes de faiblesse qui méritent d’être surveillés. Les données se sont quelque peu affaiblies, l’indice de surprise économique ayant chuté. Les banques ont ralenti leurs prêts. Et le secteur de la construction, qui est plus sensible aux hausses de taux que d’autres pans de l’économie, est au point mort.
Dans l’ensemble, une reprise légèrement plus lente maintiendra les pressions inflationnistes à distance et permettra aux banques centrales d’entamer leur cycle de réduction – que la BCE et d’autres ont entamé, malgré quelques revers en Australie et ailleurs.
Cela dit, nous ne prévoyons pas d’assouplissement majeur de la part des banques centrales en dehors d’une récession, simplement parce que la majeure partie de la désinflation est derrière nous et que l’inflation ne reviendra probablement pas à leurs objectifs de 2% à long terme. Il s’agit plutôt pour les banques centrales de trouver un équilibre pour soutenir l’expansion en cours.
Les marchés deviendront-ils moins volatils? Et les investisseurs devraient-ils privilégier les obligations traditionnelles et les durations plus longues?
FC : Nous nous attendons à ce que la volatilité macroéconomique et la volatilité des taux restent élevées – même si la toile de fond économique reste bénigne – pour plusieurs raisons.
La première est la politique. Nous avons vu récemment que les bouleversements politiques au sein de l’Union européenne et potentiellement lors des élections françaises peuvent avoir un impact financier considérable, compte tenu des politiques en constante évolution de candidats tels que Marine Le Pen et Jean-Luc Mélenchon. Nous devrons aussi faire face à une candidature de Donald Trump à l’élection présidentielle, son programme politique devenant un sujet de préoccupation majeur pour les investisseurs.
Il est possible que ces candidats modèrent leurs positions s’ils sont élus et que l’on évite une répétition de la période désastreuse de Liz Truss au Royaume-Uni, où les rendements obligataires ont grimpé en flèche et où une crise a éclaté. C’est en partie ce qui s’est passé en Italie avec Georgia Meloni, où les inquiétudes des investisseurs ont été apaisées.
Mais les marchés détestent l’incertitude et doivent tenir compte de ces résultats extrêmes. Même si ces candidats font preuve de retenue budgétaire, il faudra un certain temps avant que les marchés ne leur fassent vraiment confiance. Jusqu’à ce qu’il y ait plus de certitude, la politique devrait donc injecter de la volatilité sur les marchés.
Deuxièmement, de nombreux pays sont de toute façon sur des trajectoires budgétaires insoutenables, ce qui aggrave les conséquences de toute mésaventure budgétaire. La France, par exemple, a un ratio dette/PIB d’environ 111%, le plus élevé depuis 1887, en dehors de la Covid et des guerres mondiales. Par ailleurs, son déficit budgétaire, de -5,5%, la place bien loin de la limite de 3% fixée par l’UE – tout comme l’Italie (-7,4 %) et l’Espagne (-3,6 %) – et ouvre la voie à une épreuve de force potentielle avec Bruxelles*.
Dans ces conditions, ces pays devront marcher sur la corde raide, notamment en raison de la forte participation étrangère à leur dette publique (près d’un tiers des bons du Trésor américain et plus de la moitié des OAT françaises sont détenus par des étrangers*). Tout faux pas pourrait bientôt être sévèrement puni par ce que l’on appelle les «justiciers obligataires», et des signes indiquent déjà que le Japon est en train de vendre certaines OAT françaises.
Enfin, il ne faut pas oublier la géopolitique. Qu’il s’agisse d’une escalade avec la Russie ou au Moyen-Orient, qui mettrait sous pression les chaînes d’approvisionnement et ferait repartir le pétrole et l’inflation à la hausse, ou d’un nouveau conflit commercial entre les États-Unis et la Chine, la guerre et la démondialisation sont inflationnistes. Et, comme nous l’avons vu en 2022, si nous sommes confrontés à une spirale inflationniste, même en raison d’un conflit, il est peu probable que les obligations viennent à la rescousse.
Dans ces conditions, comment les investisseurs obligataires doivent-ils aborder le second semestre et les années suivantes?
FC : Nous disons depuis un certain temps que nous entrons dans un nouveau paradigme, avec des forces politiques, fiscales, économiques et même géopolitiques qui exercent une pression à la hausse sur l’inflation et augmentent la volatilité du marché, en particulier pour les titres à revenu fixe.
Dans un tel scénario, il est peu probable que les portefeuilles traditionnels 60/40 soient aussi performants qu’ils l’ont été par le passé. Nous avons déjà commencé à le constater, les actions et les obligations étant positivement corrélées ces dernières années. En fait, la grande période de modération de 1 à 2% d’inflation semble aujourd’hui être une anomalie historique, plutôt qu’une «nouvelle normalité» permanente. Si vous regardez les siècles passés, plutôt que les décennies, vous verrez que les taux d’intérêt et les rendements actuels sont en fait tout à fait conformes à l’histoire.
Qu’est-ce que cela signifie pour les investisseurs? Cela plaide en faveur d’une diversification et d’une flexibilité maximales du portefeuille. Ainsi, il peut être avantageux de disposer d’instruments capables d’investir sur l’ensemble du spectre de la durée et même d’opter pour des positions courtes en cas de besoin. De même, les actifs et les stratégies qui comportent autant de couvertures naturelles que possible peuvent s’avérer utiles.
*Source: Bloomberg
Achevé de rédiger en juillet 2024.
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