Corporate Credit Monthly Update (septembre 2022)

Dans la zone Euro, le pessimisme concernant la situation énergétique prédomine, avec une grande incertitude liée au gaz. Aux Etats-Unis, la Réserve Fédérale a réaffirmé lors du symposium des banquiers centraux de Jackson Hole la nécessité d’un resserrement de sa politique monétaire.

Europe

Dans la zone Euro, le pessimisme concernant la situation énergétique prédomine, avec une grande incertitude liée au gaz. Bien qu’une crise gazière immédiate ait été évitée, le resserrement de l’approvisionnement frappe les économies européennes. De surcroît, l’inflation s’est accélérée à un rythme record, à 9,1% en août, tandis que l’indice de confiance des consommateurs est à son plus bas niveau depuis l’introduction de la collecte de cette donnée dans les années 1980. La faiblesse de l’euro vient s’ajouter aux problématiques de la zone. La devise européenne a décroché sous la parité avec le dollar et a atteint son plus bas niveau en 20 ans. La proximité de l’Europe avec le front ukrainien, la flambée du prix de l’électricité et le ralentissement de l’économie chinoise, sur laquelle sont exposées notamment les entreprises allemandes, ont conduit à une plus grande volatilité sur les marchés. A ces facteurs s’ajoutent une politique monétaire moins généreuse et des élections générales à haut risque en Italie, prévues pour fin septembre, suite à la crise gouvernementale.

Dans ce contexte, les marchés obligataires européens ont connu l’un des pires mois de leur histoire. Les obligations d’Etat ont connu une chute atteignant jusqu’à -5% au cours du mois. Le rendement du Bund allemand à 10 ans a franchi le niveau de 1,50%. Il clôture le mois à 1,54%, en hausse de 73 points de base par rapport au mois précédent. Sur le crédit corporate, les obligations Investment Grade ont connu elles aussi une chute de près de -5%, sous-performant par rapport au segment du Haut Rendement (-1.25%), ce dernier bénéficiant de sa bien moindre sensibilité au taux. Les investisseurs demeurent dans la crainte d’une hausse agressive des taux de la part de la BCE, alors que les perspectives économiques de la zone Euro s’assombrissent. Le rendement de l’indice corporate européen termine le mois en hausse, à 6,83%.

Etats-Unis

Aux Etats-Unis, la Réserve Fédérale a réaffirmé lors du symposium des banquiers centraux de Jackson Hole la nécessité d’un resserrement de sa politique monétaire. L’objectif reste de remettre sous contrôle l’inflation, en prenant le risque de précipiter l’économie américaine en récession. Les chiffres de l’inflation ont bien montré des signes d’inflexion. Cependant la lutte est loin d’être terminée et cela devrait demeurer le principal sujet de préoccupation. L’amplitude d’une probable récession est difficile à prévoir, compte tenu de la vigueur actuelle du marché du travail et des bénéfices des entreprises qui continuent à dépasser les attentes. Les prix des matières premières ont globalement reculé au cours du mois d’août. Le pétrole brut Brent a notamment baissé de 12% au cours du mois. La majeure partie de cette baisse a eu lieu après le symposium.

Les marchés obligataires américains ont subi de fortes pressions pendant presque tout le mois d’août. Le rendement du Bon du Trésor à 10 ans a connu une hausse spectaculaire de 54 points de base, et clôture à 3,19%. La courbe des rendements cependant demeure inversée, les bons du Trésor à 2 ans rapportant plus que ceux à 10 ans. Cette remontée des rendements a renforcé le dollar américain. L’euro et le yen ont reculé à des niveaux jamais vus depuis plus de 20 ans. Dans le sillage des obligations d’État, les obligations d’entreprises Investment Grade et Haut Rendement ont également fortement chuté en août. Les volumes de nouvelles émissions sont restés faibles. Le rendement offert par l’indice corporate américain s’établit à 7,59% en fin de mois.

Marchés émergents

Les marchés émergents ont été impacté par la chute de l’activité commerciale dans les économies développées, témoin d’un ralentissement de la croissance économique mondiale. La hausse des prix a affaibli la demande des consommateurs et la guerre en Ukraine a perturbé les chaînes d’approvisionnement au niveau global. A contre-courant des autres grandes économies, la Chine a encore assoupli sa politique monétaire afin de faire face à ce ralentissement. L’économie chinoise reste sous pression en raison de la stratégie zéro-Covid du gouvernement, des difficultés du secteur immobilier et des pénuries d’électricité dans les centres manufacturiers. Cette situation augmente le risque de nouvelles sorties de capitaux et d’une dépréciation du yuan. Sur le plan des relations internationales, les tensions entre la Chine et les Etats-Unis ont connu un pic suite à la visite à Taiwan de Mme Pelosi.

Les marchés obligataires des pays émergents ont connu un bon départ au mois d’août avec un resserrement des spreads. Ce mouvement a été suivi d’un repli partiel dans la deuxième partie du mois, mais moins important que chez leurs homologues des marchés développés. Le segment du Haut Rendement a connu une progression plus importante que les obligations notées Investment Grade et a été l’un des rares segments à afficher une performance positive en août. Les obligations à Haut Rendement chinoises libellées en dollars se sont redressées sur le mois, après l’annonce du soutien du gouvernement au secteur immobilier en crise. Les valorisations demeurent attractives sur les différents segments du marché du crédit émergent. Les taux de défauts devraient rester inférieurs aux moyennes historiques. Le rendement de l’indice corporate émergent s’établit en fin de mois à 12,11%.

Entreprises en vue

Ellaktor (EU)

Ellaktor, plus grand groupe d’infrastructure en Grèce, a publié de solides résultats pour le 1er semestre 2022, avec une croissance à deux chiffres du chiffre d’affaires et de l’EBITDA. La génération de trésorerie a également été robuste, à environ 59 millions d’euros, contre 16 millions l’année précédente. La dette nette s’élève à 606 millions d’euros, en baisse par rapport à l’exercice 2021. En août, la société a également confirmé la vente de 75% de ses activités dans le domaine des énergies renouvelables à Motor Oil. Le produit de cette opération sera utilisé pour le remboursement de la dette. Il constituera notamment la principale source de fonds pour le rachat des 670 millions d’euros d’obligations 6,375% à échéance 2024 émises par Ellaktor.

Varex (US)

Varex, leader dans l’innovation, la conception et la fabrication de composants d’imagerie par rayons X pour l’imagerie médicale et les applications industrielles, a annoncé des résultats solides au 3e trimestre 2022. Le chiffre d’affaires global a augmenté de 2% par rapport au 3e trimestre de l’exercice 2021. Le segment médical est stable et le segment industriel en hausse de 8%. Au cours des neuf mois se terminant en juillet 2022, Varex a augmenté son chiffre d’affaires de 6% et sa marge d’EBITDA ajusté est passée à 16,6%, contre 15,8% l’année précédente. Pour l’exercice 2023, la direction s’attend désormais à ce que ce chiffre d’affaires atteignent 853 millions de dollars, soit une augmentation de 4,3% par rapport à 2022. Malgré une accumulation importante de stocks depuis le début de l’exercice 2023, la société devrait afficher un flux de trésorerie positif pour l’ensemble de l’année, et son levier net, actuellement à 2,3x l’EBITDA, devrait rester inférieur aux niveaux d’avant Covid-19.

KIO Networks (EM)

KIO Networks, société mexicaine de services informatiques, a enregistré de faibles résultats au 1er trimestre 2022, avec un chiffre d’affaires en hausse de 6% par rapport au trimestre précédent, mais un EBITDA en baisse de 7%. Toutefois, la société s’attend à ce que l’EBITDA s’améliore sur le reste de l’année 2022 et que celui de l’exercice 2022 augmente de 21% par rapport à celui de 2021. Ceci, associé à de nouvelles contributions des actionnaires de 30 à 40 millions USD pour financer l’expansion des centres de données, devrait porter l’effet de levier net à 3,8x d’ici la fin de l’année. Depuis l’acquisition de KIO Networks en décembre 2021, I Squared Capital a injecté environ 190 millions de dollars.

 

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