Corporate Credit Monthly Update (novembre 2023)

En Europe, les indicateurs macroéconomiques ont continué de refléter la faiblesse de la zone Euro, notamment en Allemagne et en France. Aux Etats-Unis, les indices PMI ont dépassé les attentes, signe que l’économie est restée robuste en octobre.

Europe

En Europe, les indicateurs macroéconomiques ont continué de refléter la faiblesse de la zone Euro, notamment en Allemagne et en France. L’économie a encore ralenti en ce début de 4e trimestre, avec un indice PMI à son plus bas niveau depuis près de trois ans. Cette situation contraste avec la résilience des Etats-Unis. Le marché de l’emploi cependant résiste bien. L’inflation a ralenti à 2,9%, reflétant l’atténuation des pressions sur les prix de l’énergie et des denrées alimentaires. Les économistes anticipaient un chiffre à 3,1%. Cette donnée constitue donc une bonne nouvelle et a incité la BCE à suspendre temporairement la hausse de ses taux d’intérêt. L’euro est ressorti à la baisse face aux autres devises. Le mois d’octobre a également été marqué par une forte augmentation des risques géopolitiques en raison du conflit entre Israël et le Hamas dans la bande de Gaza.

Dans ce contexte de croissance en berne et de baisse de l’inflation, les rendements souverains européens sont restés relativement stables au cours du mois. Le Bund allemand à 10 ans finit le mois à 2,80%, en baisse de 4 points de base par rapport au mois précédent. Sur le crédit corporate, les marchés européens ont connu des performances mitigées, avec un élargissement des spreads de crédit sur l’ensemble des segments de notation. Seul le segment Investment Grade a clôturé en territoire positif, à +0,41%. Le rendement de l’indice corporate européen s’établit en fin de mois à 7,67%.

Etats-unis

Aux Etats-Unis, les indices PMI ont dépassé les attentes, signe que l’économie est restée robuste en octobre. Les dépenses de consommation en particulier font preuve d’une résilience remarquable face au resserrement monétaire de la Fed. Le marché du travail montre quelques signes de relâchement progressif mais reste robuste. Le marché du logement est lui toujours sous pression avec l’envolée des taux de ces derniers mois. Dans ce contexte, la Fed a décidé début novembre de maintenir ses taux directeurs inchangés. La volatilité des marchés pétroliers a fortement augmenté en octobre sur fond de conflit au Moyen-Orient. Le prix du Brent a augmenté initialement de 7,5% avant de corriger de quasiment -9%. Les événements dans la bande de Gaza ont un impact sur le sentiment économique mondial en raison de la possibilité d’une nouvelle escalade et d’une implication des États-Unis ou d’autres pays producteurs de pétrole tels que l’Iran. Grâce à la bonne résistance de l’économie, le dollar américain a progressé face aux autres devises mondiales. La demande pour les valeurs refuges a également apporté du soutien au billet vert. Au niveau des entreprises, les bénéfices du 3e trimestre sont ressortis supérieurs aux attentes.

En octobre, les performances des différentes classes d’actifs ont été négatives aux Etats-Unis pour le troisième mois consécutif. Les marchés du crédit ont notamment subi des pertes, principalement en raison de la hausse des taux pour les échéances les plus longues. Le rendement du 10 ans américain a augmenté de 36 points de base pour terminer le mois à 4,93%. Il a atteint un pic de cycle de 5,02% au cours du mois, niveau qu’il n’avait pas connu depuis 2007. La courbe des rendements à 2 et 10 ans est restée inversée pour le seizième mois consécutif. Cependant l’écart en fin de mois n’était plus que de -16 points de base, son niveau le plus faible depuis septembre 2022. Sur les marchés du crédit, les spreads se sont élargis et le segment Investment Grade est celui qui a le plus souffert en raison de sa plus grande sensibilité aux taux d’intérêt (-1,82%). L’activité sur le marché primaire a par ailleurs considérablement ralenti. Le rendement offert par l’indice corporate américain s’établit en fin de mois à 8,76%.

Marchés émergents

Dans les pays émergents, l’inflation se modère, notamment celle de base, et semble avoir dépassé ses sommets. Cela est en partie dû au ralentissement des économies des marchés développés. Cependant les matières premières comportent un risque important de retour à la hausse, en particulier pour les pays les plus vulnérables aux fluctuations des prix des denrées alimentaires et de l’énergie. L’économie chinoise inquiète toujours, avec une baisse de l’indice PMI et des ventes de logements, malgré les mesures de relance du gouvernement.

Face à l’ensemble des vents contraires, de l’incertitude géopolitique au ralentissement économique mondial, les marchés financiers émergents ont entamé le 4e trimestre sur une note plus négative. L’affaiblissement du sentiment du marché a entraîné un élargissement des spreads de crédit, notamment sur le Haut Rendement, et les obligations d’entreprises ont connu un mois dans le rouge. Le rendement de l’indice corporate émergent termine le mois à 11,27%.

Entreprises en vue

Tendam (EU)

Tendam, détaillant de mode espagnol, a publié de solides résultats pour le 2e trimestre 2023-2024, avec une poursuite de sa bonne dynamique. Les ventes ont augmenté de 5,9% en glissement annuel pour atteindre 363 millions d’euros, grâce au succès de la stratégie omnicanale de l’entreprise. L’EBITDA ajusté a augmenté de 13% en glissement annuel à 69 millions d’euros, tiré par la croissance des ventes, l’amélioration de la marge brute et les économies de coûts. La marge brute s’est améliorée de 20 points de base pour atteindre 60%, grâce au ralentissement de l’inflation qui avait affecté les coûts l’année précédente, ainsi qu’à une meilleure répartition des stocks. La marge d’EBITDA ajusté a également augmenté de 110 points de base à 19,1%. Après les 10 millions d’euros d’investissements, le FCF a été excédentaire de 66 millions. La dette nette déclarée à fin août 2023 s’élevait à 359 millions d’euros, en baisse par rapport au trimestre précédent, mais en hausse par rapport aux 340 millions d’euros à la fin de l’exercice 2022-2023. L’effet de levier net était de 2,1x, en baisse de 0,2x par rapport à l’exercice 2022-2023. La société a signé un nouveau prêt vert syndiqué de 187,5 millions d’euros en juillet 2023, à un taux de 2,5%. En complément de liquidités provenant de l’activité, cet emprunt a été utilisé pour rembourser 190 millions d’euros sur les 300 millions d’obligations existantes. Il en résultera des économies d’intérêts de 9,6 millions d’euros par an. Entre-temps, Tendam a confirmé que ses actionnaires envisageaient différentes options stratégiques, notamment une introduction en bourse.

Ford Motor (US)

Ford Motor a été reclassé en catégorie Investment Grade par S&P, et ses obligations ont fait leur retour dans les indices de ce segment de notation le 31 octobre. Le relèvement de S&P (à BBB- pour les obligations non garanties) fait suite à celui de Fitch au début du mois de septembre. Le constructeur automobile américain rejoint la liste des « rising stars » grâce à une bonne reprise dans la production de véhicules, du fait d’améliorations dans la chaîne de production et d’une demande toujours solide. Ford avait été rétrogradé dans la catégorie Haut Rendement en 2019. Ce relèvement de notation va faire sortir des indices Haut Rendement un montant gigantesque de 41 milliards de dollars, réparti entre Ford Motor et Ford Motor Credit.

Nagacorp (EM)

Nagacorp, l’un des principaux exploitants de casinos basé au Cambodge, s’est vu accorder un prêt de 80 millions de dollars de la part de son actionnaire majoritaire. Avec une trésorerie disponible de 324 millions de dollars à mi-octobre, la société devrait être en mesure de rembourser son encours de 404 millions de dollars d’obligations non garanties qui arrivent à échéance en juillet 2024. Au cours des neuf premiers mois de 2023, les revenus bruts des jeux de Nagacorp ont augmenté de 12% en glissement annuel pour atteindre 379 millions de dollars, ce qui représente seulement 29% du niveau d’avant la pandémie. Cela n’empêche pas la société de générer d’importants flux de trésorerie, avec une dette nette s’améliorant pour atteindre 175 millions de dollars à fin septembre (contre 291 millions en décembre 2022).

 

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