Corporate Credit Monthly Update (mars 2023)

Dans la zone Euro, l’inflation ne diminue pas aussi rapidement qu’espéré. Aux Etats-Unis, des données macroéconomiques meilleures que prévu ont renforcé les anticipations de resserrement plus important de la Fed de sa politique monétaire, afin de parvenir à maîtriser l’inflation.

Europe

Les chiffres de l’inflation de base ont notamment été plus élevés que prévu en février en Allemagne, en France et en Espagne. En outre, l’activité économique montre des signes de reprise en ce début d’année. La BCE devrait en conséquence continuer à augmenter ses taux d’intérêt et à maintenir son ton restrictif. Le marché du travail reste tendu. Les entreprises de services, en particulier, ont du mal à embaucher et à conserver leur personnel. Le taux de chômage européen de 6,7% peut sembler élevé en comparaison à celui outre-Atlantique, mais il n’a jamais été aussi bas depuis la création de l’euro. Les indices PMI de la zone Euro et du Royaume-Uni se sont améliorés dans tous les domaines, avec en tête les services, en zone d’expansion au-dessus de 50. Fait notable, l’industrie manufacturière au Royaume-Uni est de retour sur une tendance positive. La chute des prix de l’énergie a particulièrement contribué à cette amélioration. Les prix du gaz s’établissent désormais bien en deçà de leurs niveaux pré-invasion de l’Ukraine par la Russie.

Après un mois de janvier positif, le retour de l’aversion au risque a impacté les marchés financiers en février. Les actions et les obligations ont cédé du terrain et la volatilité a refait surface. Le Haut Rendement européen est un des rares segments à être resté quasiment inchangé par rapport au mois précédent, surperformant tous les autres. Sur le mois, le rendement du Bund allemand à 10 ans a atteint de nouveaux sommets. Il clôture à fin février en hausse de 37 points de base à 2,65%. Le rendement de l’indice corporate européen s’établit en fin de mois à 7,09%.

Etats-Unis

Le marché du travail américain demeure résilient, avec une croissance de l’emploi nettement supérieure aux attentes et un taux de chômage qui est tombé à 3,4%, au plus bas depuis plus de cinquante ans. L’impact des hausses de taux n’a donc pas encore été pleinement ressenti par l’économie. Les marchés anticipaient des baisses de taux au cours du 2nd semestre de l’année, mais cette expectative a largement disparu, avec de moins en moins de probabilité d’un pivot avant la fin de l’année. L’hypothèse est désormais que la Fed portera ses taux à un niveau plus élevé, et les maintiendra pendant plus longtemps que prévu. Le taux maximum anticipé est passé de 4,9% le mois dernier à 5,4% en février. Le dollar s’est renforcé après quatre mois de baisse, tandis que le prix de l’or a reculé. Ce mois de février a également été marqué par la publication des résultats du 4e trimestre 2022. Plus de 96% des entreprises de l’indice S&P500 ont publié leurs résultats, certes nuancés, mais avec de bonnes surprises par rapport au consensus.

Sur les marchés obligataires, des données macroéconomiques plus solides et des tendances inflationnistes plus soutenues que prévu ont entraîné une forte hausse des rendements des bons du Trésor américain en février. Cette hausse a été plus importante sur les taux courts, avec une nouvelle accentuation de l’inversion de la courbe des rendements. Le rendement du 10 ans s’est consolidé autour de 4%, son niveau le plus élevé en trois mois. Il finit le mois à 3,92%, en progression de 41 points de base. La volatilité des taux est donc repartie à la hausse et reste un thème majeur pour 2023, même si le pic de volatilité semble passé. Les spreads des obligations Investment Grade se sont élargis en février, ce qui met fin à une série de cinq mois de resserrement. Le Haut Rendement a mieux résisté, avec des corrections plus faibles. Le rendement offert par l’indice corporate américain s’établit en fin de mois à 7,93%.

Marchés émergents

Dans le reste du monde, tous les regards se sont tournés vers la Chine, non seulement pour son importance au niveau des marchés émergents, mais aussi pour l’impact potentiel de ses récents changements de politique sur l’ensemble de l’économie mondiale. Les tensions entre les États-Unis et la Chine au sujet de ballons espions abattus au-dessus de l’Amérique du Nord ont cependant freiné tout mouvement euphorique des investisseurs suite à la réouverture du pays. Elles renforcent au contraire la nécessité pour les entreprises dépendantes de la production chinoise de diversifier leurs chaînes d’approvisionnement. Par ailleurs, les rumeurs selon lesquelles la Chine pourrait fournir de l’armement à la Russie ont contribué à la défiance entre les deux puissances.

Les marchés mondiaux du crédit sont restés dépendants des données macroéconomiques. Les indicateurs d’inflation continuent d’influer sur les prévisions de hausse des taux, aux États-Unis et en Europe, mais aussi dans les pays émergents. Les spreads des obligations à Haut Rendement des pays émergents se sont considérablement élargis au cours du mois. Cet écart continue de protéger les investisseurs contre la hausse des courbes de rendement des obligations souveraines. Pour les obligations Investment Grade, la duration plus longue et les spreads plus faibles n’offrent pas la même protection. Les fondamentaux solides des entreprises soutiennent actuellement les marchés du crédit, dans un environnement où de nombreuses incertitudes et la crainte d’une récession globale persistent. Le rendement de l’indice corporate émergent termine le mois à 10,97%.

Entreprises en vue

Wienerberger (EU)

Wienerberger, l’entreprise autrichienne de matériaux de construction, a enregistré d’excellents résultats pour le 4ème trimestre 2022. Le chiffre d’affaires a augmenté de 5,1% en glissement annuel pour atteindre 1,1 milliard d’euros, soutenu par une croissance organique d’environ 3%. Celle-ci est principalement due à des hausses de prix, qui ont compensé une certaine pression sur les volumes. L’EBITDA a augmenté de 10,4% à 201 millions d’euros. La marge a augmenté de 86 points de base pour atteindre un niveau très élevé de 17,8% pour un 4ème trimestre. L’expansion de la marge est principalement due au succès de la société dans la mise en œuvre de ces hausses de prix, qui ont dépassé l’inflation des coûts (15% pour l’exercice 2022). La performance du cash-flow a été robuste, avec un flux de trésorerie opérationnel disponible en hausse de 79% à 88 millions d’euros. Le profil de crédit s’est encore amélioré, avec un effet de levier net de 1,1x, en baisse de -0,6x en glissement annuel. La liquidité reste solide et devrait permettre au groupe de faire face au ralentissement attendu de la demande en 2023.

International Game Technology (US)

International Game Technology, leader américain des technologies de loterie et de jeux, a publié des résultats solides pour le 4ème trimestre 2022, avec un chiffre d’affaires en hausse de 8% (hors effet devises), à 1,1 milliard de dollars, Ce chiffre dépasse les prévisions du management, qui étaient d’un milliard de dollars. L’EBITDA ajusté pour le trimestre a été de 149 millions de dollars, soit une croissance de 13% en glissement annuel, tandis que l’endettement net a atteint 3,1x, bien en deçà de la fourchette cible de la direction pour 2022 de 3,5-4,0x. Étant donné l’objectif du management qui vise à réduire davantage encore l’effet de levier pour atteindre la limite inférieure de son objectif à long terme (environ 2,5x) en 2023, le marché s’attend désormais à ce que les agences de notation relèvent leurs notes au cours des prochains trimestres. Fitch a d’ailleurs attribué pour la première fois une note Investment Grade à la société, avec une note BBBpour toutes les obligations de premier rang non garanties.

Axtel (EM)

Axtel, la société informatique mexicaine, a publié des résultats mitigés pour le 4ème trimestre 2022, en raison de la bonne performance du segment des services mais de la faible activité dans le domaine de l’infrastructure. L’EBITDA de l’exercice 2022 a été inférieur aux prévisions du management, à 3 milliards de pesos mexicains (contre 3,3 milliards), et a baissé de 21% en glissement annuel. Cependant, le FCF annuel de 697 millions de pesos est conforme aux prévisions faites lors des dernières conférences trimestrielles et les liquidités restent solides avec 1,54 milliard de pesos contre 168 millions de dette à court terme. En outre, Axtel a présenté des anticipations encourageantes pour 2023, avec un chiffre d’affaires qui devrait augmenter de 6% et un EBITDA de 10%, et a donné plus de détails sur la façon dont elle prévoit de gérer les échéances à venir. La société a récemment annoncé un prêt à terme de 100 millions de dollars sur 5 ans destiné à refinancer une partie des obligations 2024, et a l’intention de rembourser le solde à l’aide de dettes bancaires.

 

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