Corporate Credit Monthly Update (décembre 2023)

En Europe, l’inflation continue son ralentissement, au-delà des attentes des économistes. Aux Etats-Unis, l’inflation a continué également à refluer.

Europe

En Europe, l’inflation continue son ralentissement, au-delà des attentes des économistes. Elle est tombée à 2,4% en novembre, contre un plus haut de 10,6% l’année dernière. L’inflation de base est notamment passée de 4,2% à 3,6%, alors que celle-ci restait obstinément élevée ces derniers mois. Malgré cette bonne tendance, les effets de l’inflation sur les deux dernières années ont considérablement réduit le niveau de vie des ménages, avec une baisse sans précédent depuis les années 70. Les salaires européens n’ont pas encore suivi la hausse des prix, ce qui entraine un appauvrissement généralisé depuis la fin de l’épidémie de Covid-19. Sur le front géopolitique, l’actualité est toujours marquée par les conflits, avec un embourbement du côté ukrainien et russe et des opérations toujours en cours de l’armée israélienne dans la bande de Gaza. Au niveau des entreprises, les grandes capitalisations européennes ont connu des résultats en recul pour le 3e trimestre.

Dans ce contexte morose, les marchés du crédit ont connu une très belle performance en novembre, notamment sur le Haut Rendement. Cette performance a été soutenue à la fois par un resserrement des spreads et par une détente sur les taux, même si en Europe, elle a davantage été le fait de la compression des spreads de crédit. Ils ont ainsi chuté de 58 points de base, tandis que le Bund à 10 ans reculait de 35 points à 2,45%. L’écartement des spreads du mois d’octobre aura été complètement contrebalancé par le resserrement de ce mois-ci avec un retour sur les niveaux de septembre. La baisse des taux a largement profité aux titres à plus forte duration. Hormis l’immobilier, aucun autre secteur n’était à la baisse en Europe, et les médias ont connu la meilleure performance. Le rendement de l’indice corporate européen s’établit en fin de mois à 6,92%.

Etats-unis

Aux Etats-Unis, l’inflation a continué également à refluer. Les commentaires de la FED sur le plan macroéconomique sont restés équilibrés en novembre, en ligne avec le ton qu’elle avait adopté lors du mois précédent. Tout en soulignant que l’inflation est toujours supérieure à l’objectif fixé, elle a reconnu que sa politique monétaire restrictive exerçait une pression négative au ralentissement sur l’économie. La charge des taux d’intérêt plus élevés a déjà été ressentie par les entreprises américaines. Le taux de défaillance augmente, ce qui laisse présager d’autres difficultés si la politique monétaire reste trop longtemps restrictive. Les marchés anticipent désormais à plus de 50 % la probabilité d’une baisse des taux d’intérêt dès mars 2024, soit le niveau de probabilité le plus élevé depuis un an. Le marché du travail reste robuste, avec une baisse du chômage sur novembre et une croissance annuelle des salaires qui permet de compenser l’inflation, contrairement à l’Europe.

Sur les marchés obligataires, le taux du Trésor américain à 10 ans a reculé de 60 points de base à 4,33% fin novembre. Comme en Europe, les marchés des obligations d’entreprises ont connu un très beau mois. La compression des spreads de crédit et la détente sur les taux ont joué à part relativement égale sur cette performance. Les spreads ont chuté 66 points de base, et la santé et la technologie ont été particulièrement robustes. Le rendement offert par l’indice corporate américain s’établit en fin de mois à 7,76%.

Marchés émergents

Dans les pays émergents, l’actualité a été dominée par les conflits géopolitiques, ainsi que par l’élection d’un nouveau président en Argentine, Javier Milei. Héritant d’un pays en désarroi, celui-ci a promis de mener une politique de coupe « à la tronçonneuse » dans les dépenses de l’Etat. La Chine continue d’inquiéter avec une nouvelle contraction de la production manufacturière. Celle-ci est doublée d’une contraction dans le secteur des services, la première sur les 12 derniers mois. La banque centrale chinoise devrait continuer à stimuler l’économie afin d’atteindre l’objectif des 5% de croissance annuelle du PIB, mais elle est de plus en plus contrainte par un différentiel de taux insuffisant par rapport aux économies développées, qui pourrait entrainer un affaiblissement du yuan et une fuite des capitaux.

Malgré ces signaux mitigés, les marchés financiers émergents ont connu un mois particulièrement fort, avec un retour des investisseurs sur les classes d’actifs risquées. La zone bénéficie notamment du pivot déjà probablement en cours de la FED sur sa politique monétaire. Sur les marchés obligataires, les segments Investment Grade et Haut Rendement ont enregistré des performances positives. La perspective toujours plus probable d’un atterrissage en douceur des économies a notamment permis au Haut Rendement de performer malgré sa duration plus courte. Le rendement de l’indice corporate émergent termine le mois à 10,39%.

Entreprises en vue

Adevinta (EU)

Adevinta, entreprise norvégienne de médias, a conclu un accord avec Permira et Blackstone en vue d’un rachat total. Le succès de l’opération est soumis à plusieurs conditions, la plus importante étant la réalisation du seuil minimum d’acceptation de 90% (seuil obligatoire en Norvège pour un «squeeze-out»). Le taux d’acceptation est actuellement de 72%. Après la conclusion de l’accord, les obligations à échéance 2025 et 2027 seront remboursées et les facilités de crédit de premier rang de la société seront annulées. L’option de vente en cas de changement de contrôle est fixée à 101% (Pemira n’est pas un détenteur autorisé). Comme le financement semble être assuré par le marché des prêts privés, Adevinta pourrait ne plus avoir d’obligations à Haut Rendement en circulation si l’opération est couronnée de succès.

Primo Water Corporation (US)

Primo Water Corporation (« Primo ») a annoncé début novembre la vente d’une partie importante de ses activités internationales à Culligan International Company pour un montant global approchant 575 millions de dollars. Primo utilisera une partie du produit de la vente pour rembourser le solde de sa facilité de crédit renouvelable de 350 millions de dollars qui expire en août 2025, tandis que les liquidités restantes donneront à l’émetteur une certaine flexibilité pour investir dans ses activités de distribution d’eau en Amérique du Nord. Selon Moody’s, celles-ci offrent en effet de meilleures opportunités. En outre, cela devrait aider Primo à accélérer sa réduction de l’effet de levier vers son objectif financier de moins de 2,5x de la dette nette par rapport à l’EBITDA d’ici 2024 (2,9x au 3e trimestre 2023).

Digi Communications (EM)

Digi Communications, opérateur de télécommunications roumain, a publié de bons résultats pour le 3e trimestre 2023. Le chiffre d’affaires a augmenté de +11,5% en glissement annuel pour atteindre 429 millions d’euros, tandis que l’EBITDA ajusté s’est élevé à 151 millions d’euros (+18,5% en glissement annuel), ce qui se traduit par une marge de 35,1% (+200 points de base en glissement annuel). Les dépenses d’investissement ayant augmenté de façon significative cette année, le levier net est en hausse à 2,8x à la fin du 3e trimestre 2023 (contre 2,3x à fin 2022). L’émetteur a d’autre part annoncé son intention de refinancer ses obligations en euros 2025 au cours du 2e semestre 2024, car la liquidité reste forte avec près de 210 millions d’euros de trésorerie et environ 100 millions d’euros disponibles sur sa facilité de crédit renouvelable qui expire en avril 2026.

 

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