Corporate Credit Monthly Update (avril 2023)

En Europe, les yeux des investisseurs sont restés tournés une bonne partie du mois de mars vers les turbulences du secteur bancaire, qui ont secoué les marchés financiers mondiaux. Aux Etats-Unis, le secteur bancaire a lui aussi été mis sous pression, du fait de pertes latentes au bilan des banques sur les obligations souveraines américaines, pertes causées par le cycle agressif de hausses de taux.

Europe

En Europe, les yeux des investisseurs sont restés tournés une bonne partie du mois de mars vers les turbulences du secteur bancaire, qui ont secoué les marchés financiers mondiaux. Après plusieurs jours d’incertitude, le Crédit Suisse a finalement dû être absorbé par son concurrent UBS, sous la contrainte du gouvernement suisse. La banque helvétique s’était retrouvée fragilisée par de nombreux scandales, ainsi que par le refus d’un éventuel soutien de la part de son principal actionnaire en cas de difficultés supplémentaires. Peu après, c’était au tour de la Deutsche Bank de connaître une forte baisse de son cours de bourse. Dans ce contexte tendu, la BCE a tout de même maintenu sa tendance restrictive, avec une hausse de taux de 50 points de base au début du mois de mars. La Banque d’Angleterre et la Banque nationale suisse ont également relevé leurs taux d’intérêt. L’inflation semble cependant marquer le pas, avec un ralentissement visible sur les données de mars. Sur le front de la guerre en Ukraine, le mois a été marqué par un enlisement du conflit, dans l’attente d’éventuelles offensives de printemps.

Les rendements des obligations d’Etat européennes sont en baisse sur le mois. Les investisseurs tentent en effet de digérer les dernières décisions de politique monétaire et d’évaluer l’impact des nouvelles hausses de taux sur les économies et sur le système financier mondial. Le rendement du Bund allemand à 10 ans clôture à fin mars en baisse de 36 points de base à 2,29%. Le marché européen du Haut Rendement a relativement bien résisté malgré la forte volatilité. Le rendement de l’indice corporate européen s’établit en fin de mois à 7,20%.

Etats-Unis

Aux Etats-Unis, le secteur bancaire a lui aussi été mis sous pression, du fait de pertes latentes au bilan des banques sur les obligations souveraines américaines, pertes causées par le cycle agressif de hausses de taux. Cela a été particulièrement le cas pour les banques régionales, à l’instar de la Silicon Valley Bank (SVB). Après avoir subi une panique bancaire, cette banque spécialisée dans les start-ups américaines a dû se mettre sous administration judiciaire. Suite aux difficultés du secteur, la décision de la Fed sur la poursuite de sa politique était particulièrement attendue. L’institution a conservé sa ligne directrice, en relevant son taux directeur de 25 points de base supplémentaires à la fin du mois de mars, comme les mois précédents. La banque centrale a affirmé que la lutte contre l’inflation n’était pas encore terminée, et que le secteur bancaire demeurait malgré tout résilient. Cette neuvième hausse en douze mois porte les taux à leur niveau le plus élevé depuis 2007. Les investisseurs anticipent désormais la fin du cycle de resserrement, voire un début de baisse, d’ici la fin de l’année.

Dans ce contexte peu favorable aux actifs risqués, la recherche de valeurs refuges a fait baisser les rendements des bons du Trésor. Le taux souverain à 10 ans finit le mois à 3,47%, en recul de 45 points de base. La courbe des rendements demeure inversée, bien que l’écart entre les rendements des bons du Trésor à 2 et à 10 ans se soit légèrement réduit en mars. Les spreads des obligations corporate américaines se sont élargis de 36 points de base pour le Haut Rendement et de 15 points pour l’Investment Grade. Cet élargissement a été inégalement réparti entre les secteurs. Logiquement, le secteur financier a subi le mouvement le plus important. Globalement, le rendement offert par l’indice corporate américain s’établit en fin de mois à 7,68%.

Marchés émergents

Sur les marchés émergents, les bonnes perspectives annoncées pour 2023 ont été mises à mal par un premier trimestre volatil. La politique moins agressive de la Fed et les perspectives de redémarrage de la Chine ont été contrecarrées par les turbulences sur le secteur bancaire en mars. Bien que les rendements sur ce segment demeurent attractifs, les pays émergents devront faire preuve de résilience pour rassurer. Il reste à déterminer si ce seront les fondamentaux des entreprises émergentes, dans l’ensemble toujours solides, ou la contagion des événements macroéconomiques globaux qui décideront de la trajectoire sur cette zone dans les prochains mois. Malgré le risque de nouvelles crises dues à la fin de l’argent gratuit, les données des marchés émergents demeurent favorables, avec une croissance attendue supérieure à celle des pays développés, une baisse attendue de l’inflation et la poursuite du redémarrage de la Chine. L’inflation en Turquie a notamment été inférieure aux prévisions en mars, avec un ralentissement de la hausse des prix dans les secteurs de l’énergie et des transports. Dans l’ensemble, les banques centrales des pays émergents n’ont pas pris le parti d’augmenter leurs taux, qui sont restés inchangés sur le mois.

Au niveau des flux, plus de 40 milliards de dollars ont été investis dans les fonds actions des marchés émergents sur le mois de mars. Ce chiffre est le plus élevé depuis un an, avec près d’un quart de ce montant dans des fonds chinois. Les fonds obligataires ont connu de leur côté un retrait net d’environ 1,6 milliard de dollars. Les obligations à Haut Rendement des pays émergents ont notamment subi le retour de l’aversion au risque, les investisseurs exigeant un rendement plus élevé. Le rendement de l’indice corporate émergent termine le mois à 11,29%.

Entreprises en vue

Alain Afflelou (EU)

Alain Afflelou, l’opticien français, a publié des résultats solides pour le 2e trimestre 22/23, avec un chiffre d’affaires en hausse de 10,1% à 106 millions d’euros et un EBITDA ajusté en hausse de 11% à 30 millions d’euros. Les bons résultats sur le marché français témoignent d’une surperformance pour cette enseigne historique, contrebalancée par une réduction prévue de l’activité dans le segment discount, ainsi que par une tendance négative sur le segment des aides auditives. Alain Afflelou ne parait pas avoir été impacté par le sentiment en berne des consommateurs à la fin de l’année 2022, en raison de la nature de bien de nécessité de son offre. L’effet de levier net était à 5x, soit une amélioration de 0,3x par rapport au niveau de l’exercice 21/22.

Cimpress (US)

Cimpress, le fournisseur américain de produits et de services de marketing personnalisés dans le monde entier, a organisé son « Fiscal 2023 Mid-Year Investor Update » au cours duquel la société a rassuré les investisseurs sur ses perspectives à court terme. Le management anticipe en effet une croissance du chiffre d’affaires de 15% au 3e trimestre de l’année fiscale 2023 (fin mars 2023) et une augmentation de 83% de l’EBITDA ajusté. En outre, il prévoit que l’effet de levier net soit ramené à 3,5x d’ici juin 2024 (contre environ 5,5x à l’heure actuelle). La société devrait bénéficier de son récent programme de réduction des coûts, ainsi que de son recentrage sur ses marchés les plus rentables. À la suite de cette publication, les actions de Cimpress ont connu une hausse de 42% pour atteindre une capitalisation boursière de 1,1 milliard de dollars, ce qui constitue un autre soutien potentiel pour les détenteurs d’obligations.

Ulker (EM)

Ulker, le producteur turc de confiseries, a annoncé de bons résultats pour le 4e trimestre 2022, ainsi que la finalisation du refinancement de ses dettes à court terme arrivant à échéance cette année. Grâce à un fort pouvoir de fixation des prix, l’entreprise a vu son chiffre d’affaires augmenter de 29,8% en 2022 tandis que sa marge d’EBITDA a atteint 19,4%, contre un objectif de 18,6% fixé par le management. Le fonds de roulement est resté un poste important de consommation de la trésorerie tout au long de 2022, en raison du profil de croissance élevé de l’entreprise. Cependant, le cycle de conversion de la trésorerie est tombé à 97 jours selon le management (contre 116 jours en septembre 2022), ce qui a favorisé les flux de trésorerie disponible. L’effet de levier net a été réduit à 2,8x, contre 3,9x l’année dernière, grâce à des résultats solides et à une bonne gestion des liquidités.

 

 

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