Commentaire de Marché Hebdomadaire (11 mars 2025)

Le dernier tour d'horizon de Muzinich sur les principaux développements des marchés financiers et des économies compare les styles de gestion des administrations chinoise, allemande et américaine.

La fin misérable du mois de février s’est poursuivie au début du mois de mars, et les obligations d’État n’ont pu se réfugier nulle part. Les rendements ont augmenté partout; l’Europe a été l’épicentre de la souffrance, le rendement du Bund à 10 ans ayant augmenté de 30 points de base (pb).

La douleur s’est répercutée sur les marchés du crédit aux entreprises, dont les rendements sont devenus négatifs au cours du mois. Les rendements du crédit européen de qualité sont négatifs depuis le début de l’année. Le haut rendement, qui présente une corrélation plus faible avec les obligations d’État et des coupons plus élevés, a été mieux protégé contre la hausse des rendements. Paradoxalement, le haut rendement asiatique est devenu un refuge relatif, affichant des rendements totaux positifs ce mois-ci, ce qui en fait la sous-classe de crédit la plus performante en 2025.

Le consensus haussier sur le dollar américain continue d’être remis en question, car il s’est déprécié par rapport aux monnaies mondiales. Les monnaies européennes et les monnaies liées aux matières premières ont nettement surperformé: le zloty polonais a progressé de 5%, l’euro de 4%, et le peso chilien et le rand sud-africain de 3% chacun par rapport au billet vert. En revanche, les monnaies numériques restent pénalisées par la perception d’un manque de suivi des promesses de campagne de l’administration américaine.

Sur les marchés des matières premières, les prix de l’énergie ont continué à baisser, reflétant une demande plus faible en raison des droits de douane et des préoccupations croissantes concernant l’offre en raison de la diminution du risque géopolitique. Les métaux ont été les grands gagnants. Les métaux précieux ont bénéficié d’une fuite vers la sécurité, d’une augmentation des allocations de réserves souveraines à l’étranger et de l’effondrement des actifs numériques. Les prix des métaux industriels ont été soutenus par les déséquilibres de l’offre, les signes d’une stabilisation du marché immobilier chinois, la perspective d’une augmentation importante des dépenses d’infrastructure en Europe et les attentes concernant les droits de douane américains.

Sur ordre de la direction

«La direction tue les entreprises, pas les comptables» est une phrase que l’on entend souvent à l’étage des investissements de Muzinich. Elle souligne le rôle essentiel des examens de gestion dans le processus d’investissement. Le même raisonnement peut être étendu aux pays et à leurs administrations.

Le gouvernement chinois présente des similitudes avec une entreprise privée. Il fonctionne comme un système à parti unique, est très centralisé et technocratique, et donne la priorité aux objectifs à long terme plutôt qu’aux performances à court terme.

Cette structure peut se traduire par des réponses lentes aux défis, des prises de décision obstinées et une tendance à poursuivre des politiques inefficaces. Cependant, elle présente également un avantage clé: la flexibilité. Un facteur crucial à évaluer est le niveau de pragmatisme dont font preuve les dirigeants, en soulignant leur capacité à s’adapter et à relever des défis en constante évolution.

Sous l’administration de Xi Jinping, nous avons vu des preuves de pragmatisme ces dernières années, notamment dans le renversement des politiques draconiennes de la Chine en matière de COVID-19. Aujourd’hui, des signes de flexibilité politique apparaissent en réponse à la menace des guerres commerciales mondiales.

La semaine dernière, le premier ministre Li Qiang a présenté le rapport annuel sur le travail du gouvernement lors de l’ouverture de l’assemblée législative suprême de la Chine, le Congrès national du peuple (CNP). Le gouvernement a fixé son objectif de croissance économique pour 2025 à environ 5% et a relevé l’objectif de déficit budgétaire à environ 4% du PIB, le niveau le plus élevé depuis plus de trois décennies[1].

Cependant, la plus grande surprise a été le changement stratégique en faveur de la stimulation de la demande intérieure. M. Li s’est engagé à ce que les politiques économiques se concentrent désormais sur l’amélioration de la vie des gens et la stimulation de la consommation, ce qui marque un tournant par rapport à l’accent mis par le passé sur les infrastructures et les exportations.

Le gouvernement a peut-être reconnu la réalité de toute guerre commerciale : l’économie qui dispose de la base de consommateurs la plus puissante a l’avantage. Le renforcement de la demande intérieure est considéré comme une tâche facile, étant donné le niveau relativement faible de la consommation privée en Chine, qui représente 39% du PIB, contre 55% au Japon et en Allemagne et 63% au Brésil[2] Entre-temps, l’épargne des ménages a plus que doublé depuis 2018 pour atteindre 151 000 milliards de yuans (20 700 milliards de dollars américains) à la fin de 2024[3], malgré les baisses répétées des taux de dépôt par les banques.

Tout ce qu’il faut

Les récentes élections allemandes ont ressemblé à une prise de contrôle amicale, l’alliance de centre-droit Union chrétienne-démocrate (CDU)-Union chrétienne-sociale (CSU) remplaçant le Parti social-démocrate (SPD) de centre-gauche, tout en maintenant à distance une tentative d’acquisition hostile par le parti d’extrême-droite Alternative pour l’Allemagne.

Le SPD est au pouvoir depuis 1998, une période largement marquée par l’austérité budgétaire. Cependant, le futur chancelier Friedrich Merz a annoncé un changement majeur dans la politique économique, promettant que l’Allemagne ferait «tout ce qu’il faut» pour renforcer la défense nationale, y compris en modifiant la constitution pour exempter les dépenses de défense et de sécurité des limites budgétaires[4].

De plus, dans une initiative commune, le bloc dirigé par la CDU de M. Merz et son rival amical, le SPD, ont proposé un fonds d’infrastructure ambitieux de 500 milliards d’euros à déployer au cours de la prochaine décennie[5], afin d’accélérer les investissements dans les priorités nationales clés plutôt que d’attendre le processus de formation de la coalition, qui dure depuis des mois. [Par ailleurs, l’Union européenne a annoncé un plan qui pourrait mobiliser jusqu’à 800 milliards d’euros de dépenses nationales supplémentaires, dont 150 milliards d’euros de prêts aux États membres à des fins de défense[6].

L’augmentation des dépenses publiques devrait stimuler l’économie allemande d’environ 0,8% en 2025 et 0,9% en 2026, avec une hausse potentielle supplémentaire de 0,5% due à un sentiment positif et à des effets de second ordre[7]. Toutefois, ces plans entraîneront une hausse substantielle de l’émission nette de dette allemande, que JP Morgan estime à 44 milliards d’euros en 2025 et 91 milliards d’euros en 2026[8].

Partenaires généraux

Si le gouvernement chinois peut être comparé à une entreprise privée, l’administration Trump peut peut-être être comparée à une société de capital-investissement (PE).

Tout comme les sociétés de capital-investissement cherchent généralement à améliorer l’efficacité en réduisant les coûts, Trump a créé le Département de l’efficacité gouvernementale, dirigé par Elon Musk, pour mener des efforts similaires. En ce qui concerne l’augmentation de la rentabilité, l’administration considère les droits de douane comme un moyen efficace d’accroître les recettes. À l’instar d’une société de capital-investissement, qui est souvent à l’origine de changements stratégiques, le nouveau gouvernement privilégie les politiques de déréglementation, ce qui représente un virage à 180 degrés par rapport à l’approche de l’administration Biden. De plus, alors qu’une société de capital-investissement cherche généralement à se retirer d’un investissement au bout de 3 à 7 ans, le mandat de M. Trump est limité à 4 ans.

La dernière mise à jour de la stratégie de déploiement tarifaire de l’administration est un report d’un mois des droits de douane sur les marchandises en provenance du Mexique et du Canada qui répondent aux exigences de l’Accord États-Unis-Mexique-Canada (USMCA)[9], ce qui devrait permettre d’exempter environ la moitié des marchandises touchées par les nouveaux droits de douane de 25%.

Dans le cadre de l’USMCA, qui a été renégocié pendant le premier mandat de Trump, l’exemption est largement liée aux exigences en matière de règles d’origine, ce qui répond aux préoccupations concernant les réimportations potentielles en provenance de pays tiers. Toutefois, étant donné qu’il s’agit d’un délai plutôt que d’une exemption permanente et que les tarifs réciproques devraient être annoncés en avril, l’incertitude concernant les tarifs et les guerres commerciales demeure.

A qui faites-vous confiance?

Cela nous amène à une question cruciale: quelle est l’approche de gestion la plus efficace, du moins aux yeux des investisseurs? Les marchés boursiers peuvent servir d’indicateur utile, car ils reflètent la santé et le bien-être général de l’économie et le sentiment à l’égard de la gestion.

Depuis le début du mois, le Hang Seng a progressé de 5,6%, le DAX de 2% et le S&P 500 de 4,5%. Depuis le début de l’année, le Hang Seng a gagné 20,7%, le DAX 15,5% et le S&P 500 3,3%.

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