Avec un nouvel élan de réformes, la Chine veut augmenter le rendement pour les actionnaires et l'efficacité du capital des entreprises d'État (SOE). Par le passé, des efforts similaires ont donné des résultats mitigés. Mais cette fois-ci, une mise en œuvre réussie va de pair avec la réduction de la pression fiscale, la promotion de la croissance économique et l'augmentation de l'attractivité des SOE pour les investisseurs "value".
Par Martin Dropkin, Head of Equities Asia Pacific, et Jing Ning, Portfolio Manager
Dans une année normale, un géant étatique comme le China Railway Group serait considéré comme un titre défensif avec des perspectives de rendement modérées. Pourtant, en 2023, ses actions ont augmenté de plus de 50% (au 9 mai). D’autres SOE comme China Petroleum & Chemical et Aluminium Corporation of China ont également fortement progressé. L’indice composite CSI Central SOE a progressé de 13% en 2023, tandis que l’indice composite CSI Privately-owned Enterprise (POE) n’a progressé que de 0,4%. Dans le sillage des réformes du SOE, les investisseurs ont parié sur le fait que les entreprises répondraient à l’invitation des autorités à augmenter les rendements pour les actionnaires.
Nouvelle tentative
Ce n’est pas la première fois que la Chine tente de réformer les entreprises publiques afin d’aligner les intérêts de la direction sur ceux des actionnaires. Dans le cadre de la campagne de cette année, le gouvernement a misé sur le rendement des capitaux propres (ROE). Dans ce contexte, certaines SOE ont récemment annoncé une augmentation de leur taux de distribution de dividendes pour 2022.
Pression fiscale
Ce nouvel élan de réformes intervient à un moment critique. Le gouvernement doit faire face aux retombées des restrictions imposées par la pandémie. Parallèlement, le ralentissement du marché immobilier depuis plusieurs années a entraîné une chute des ventes de terrains, une source de revenus importante pour les gouvernements locaux. A long terme, la Chine sera confrontée à une plus grande pression fiscale pour financer ses programmes sociaux, car sa population vieillit rapidement et son taux de natalité diminue.
Si les SOEs, dont on estime qu’elles génèrent environ un tiers du produit intérieur brut chinois, pouvaient augmenter leurs rendements, cela réduirait considérablement la pression fiscale et renforcerait la croissance économique.
Un long chemin vers la réforme
Les efforts de réforme de la Chine dans le secteur SOE remontent aux années 70, lorsque Deng Xiaoping a lancé la réforme économique et l’ouverture. Au cours des dix dernières années, les surcapacités des entreprises subventionnées ont été nettoyées, les entreprises « zombies » ont été éliminées et les entreprises ont fusionné pour devenir des champions nationaux pour la scène mondiale.
Néanmoins, des améliorations sont possibles, notamment en ce qui concerne l’efficacité du capital. Le rendement moyen pondéré des capitaux propres des sociétés non financières cotées en bourse était de 8,8% en 2022, contre 9,9% en 2012 [1].
Des valorisations faibles
Bien entendu, le ROE en tant que ratio financier n’est pas exempt d’erreurs. Mais comparé au bénéfice net, il donne aux investisseurs une meilleure image de la durabilité des revenus.
Si les réformes en Chine sont couronnées de succès, les investisseurs prendront à nouveau en considération les entreprises publiques. La plupart d’entre eux seraient prêts à payer des primes pour des entreprises offrant des rendements sur fonds propres constamment élevés.
Bien que les SOE aient réalisé de meilleures performances que leurs homologues POE sur le marché des capitaux dans certains secteurs, la plupart des SOE restent moins attrayantes pour les investisseurs. Le 9 mai, les SOE se négociaient à 1,2 fois leur valeur comptable, contre 2,9 fois pour les POE [2]. La Commission chinoise des valeurs mobilières a récemment exprimé son inquiétude face à ces faibles valorisations et a promis de mettre en place un « système de valorisation avec des caractéristiques chinoises ».
Malgré la récente reprise du marché, les investisseurs restent sceptiques quant à l’impact de la réforme à long terme. L’un des principaux défis pour les entreprises publiques est d’aligner le service national sur les priorités commerciales. En outre, des progrès supplémentaires sont nécessaires pour mettre en place un système d’incitation efficace qui aligne davantage les priorités des dirigeants sur les rendements pour les actionnaires.
Le secteur public chinois a un long chemin à parcourir pour s’aligner davantage sur le marché et devenir favorable aux actionnaires. Le nouvel accent mis sur le rendement des capitaux propres est un pas dans la bonne direction.
[1] d’après les données de Wind Information Co.
[2] d’après les indices locaux compilés par China Securities Index Co.
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