Les obligations d’État chinoises demeurent non-corrélées

La banque centrale chinoise (PBoC) a récemment envoyé un message clair sur sa désapprobation des politiques monétaires expansionnistes, et plus précisément sur le recours aux achats d'actifs largement favorisés par les pays occidentaux pour lutter contre l'impact de la pandémie.

L’économie chinoise devrait encore croître de 8,0% cette année et 5,5% les 2 suivantes. Soit dit en passant, au niveau national, l’appel à un assouplissement monétaire refait surface en raison des risques baissiers liés aux problèmes d’électricité, aux pressions du secteur immobilier et au désendettement des gouvernements locaux. Cependant, le message est clair. La PBoC ne s’engagera pas dans un assouplissement quantitatif, malgré la récente crise de la dette d’Evergrande en Chine.

A ce stade, cela indique un manque de volonté de s’engager dans une vaste relance mais la PBoC restera flexible dans la gestion de la liquidité du marché. Les mesures traditionnelles de politique monétaire seront privilégiées. Selon une étude de Citigroup, une baisse de 50pbs du RRR (Reserve Requirement Ratio) – comme cela a été le cas en juillet dernier – injecterait environ 1’000 milliards de yuan de liquidités dans l’économie.

L’histoire nous montre que les périodes de politiques accommodantes aux Etats-Unis et en Chine ont été la plupart du temps désynchronisés.

Dans le récent mouvement de hausse des taux des marchés développés, le marché obligataire chinois remporte une palme. Le taux à 10 ans a fluctué dans une fourchette infime comprise entre 2,8% et 2,95%. Les perspectives d’une PBOC accommodante contrastaient avec un tapering à venir de la Fed. Le surcroit de rendement des taux chinois par rapport aux États-Unis peut continuer à se réduire. L’écart avec les États-Unis s’est comprimé – à 10 ans – aux niveaux d’avant la pandémie. Il reste encore de la marge pour sensiblement se resserrer. A 135pbs, il est encore loin de son niveau moyen de la dernière décennie de 100pbs.

De plus, pour le reste de l’année, la dynamique offre/demande restera soutenante pour les obligations d’État chinoises, d’autant plus qu’elles viennent de débuter leur intégration au FTSE WGBI. Leur poids atteindra 5,25% au cours des 36 prochains mois. Elles représentent déjà 7,1% de l’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate.

Cependant, tous les investisseurs n’ont pas la même sensibilité. Le GPIF, le Fonds d’investissement pour les fonds de pensions du gouvernement japonais – le plus grand fonds de pension au monde avec 1’700 milliards de dollars – n’investira pas dans les obligations du gouvernement chinois. Il a invoqué les protocoles de règlement locaux, la liquidité limitée du marché et l’impossibilité pour les investisseurs étrangers de négocier des contrats à terme, même s’il utilise les indices FTSE WGBI, pour justifier sa décision.

A retenir

• La PBoC adoptera une position plus accommodante. La réduction du RRR est plus probable car les achats d’actifs ne seront pas considérés dans un avenir proche comme une solution.
• Nous restons haussiers sur les obligations d’État chinoises. Nous nous attendons à ce que les taux longs chinois baissent et surperforment leurs pairs américains.